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财会硕士论文:我国上市公司资产重组市场反应研究

添加时间:2018-01-11 20:51:15   浏览:次   作者: www.dxlwwang.com
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1 绪论

 
1.1 选题背景与意义
1.1.1 选题背景
随着全球化经济时代的到来,我国资本市场与世界经济逐渐接轨,这就要求我国的企业,尤其是上市公司,为了适应趋于白热化的市场竞争形势,通过不断提升自身竞争、盈利和创新等能力,积极地运用各种运作方式,在激烈的竞争中谋求一席之地,以进一步实现可持续发展。因此,在目前的资本市场中,兼并、收购、转让等资产重组活动层见叠出,也就是说,资产重组已经成为各上市公司改变自身现状的重要方式。资产重组事件萌芽于西方,此后连续五次的重组浪潮更是经济全球化最强劲的推动力。第一次的重组浪潮发生于 19 世纪末期上世纪初期,出现了如美国烟草公司、美国钢铁公司、杜邦公司等一系列现代化大型垄断型企业。第二次浪潮除了使科技得到了迅速发展,产生了汽车、电器工业、化学等新兴行业外,同时通过纵向并购使企业生产的连续性增强,节约了企业的成本并促使了垄断的形成。第三次浪潮中,大规模并购的出现加强了企业的经营多样化,从而降低了企业的经营风险。第四次浪潮中,横向、纵向和混合兼并均有发生,并使跨国并购得到了进一步的发展。直至通讯技术的突破给第五次重组浪潮带来了更多的机会,并于 1993 年出现了历史上第三个高记录,这次记录中重组总金额高达 3360 亿美元,同时支付手段实现了从现金支付到股票支付的突破。由西方资产重组的发展历程可以看出,资产重组可以促使众多优质企业的诞生,同时,在历史的长河中,资产重组不但可以调整社会经济结构,也是各行业迅速发展的基石。我国资产重组的发展相比西方起步较晚,在西方第五次重组浪潮展开的同时,我国的资产重组悄然拉开了帷幕,1993 年 9 月上海的“宝延风波”及后来的“万科申华事件”、“光大标购玉柴”均标志着重组的开始。除此之外,上海巴士股份于 1998 年 6 月进行的资产重组,作为中国首例赋有吸收合并性质的案例受到了广泛的关注,并被评为当年十大最具影响力的重组案例之一。此后,北京同仁堂(600085)利用重组中的分拆方式设立的同仁堂科技(01666)于 2000 年 10 月 31 日成功在香港联交所创业板挂牌上市,成为继北大青鸟、复旦微电子之后第三家在创业板成功上市的 H 股公司,同仁堂也因此成为我国内陆地区首家利用资产重组成功在香港上市的公司。现如今,在市场化改革不断推进的环境下,我国企业的资产重组步伐进一步加快。近五年来,随着资产重组的大热,我国深沪主板中完成资产重组的事件从 2012 年的 62 起,上升至 2016 年的 257 起,其中,2015 年还一度上升至 287 起(近 5 年变化如图 1.1 所示)。
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1.2 国内外文献综述
 
1.2.1 国外文献综述
(1)市场对资产重组有积极的反应
由于本文所研究的是短期内的市场反应,根据对以前学者的研究结果分析发现,在公告日后的几天内,出现为正的市场反应的情况较多,且无论是并购方或被并购方,均会出现为正的市场反应。Goergen&Renneboog[1](2004)的统计结果表明,美国资本市场中的被并购方在共计 3 天的事件窗口期内,CAR 为 21.2%,呈现出显著为正的市场反应。而在欧洲资本市场中,在事件公告日当天,并购方异常报酬虽低于同期美国市场的数据,但 CAR 也达到了 9%,属于积极的市场反应。Bruner[2](2002)对 1971 至 2001 年发表的关于资产重组市场反应的 130 篇经典文献做了全面的总结,发现在成熟的资本市场上,无论是并购方或被并购方,其股东收益均为正,且被并购公司的股东收益要远高于并购方的股东收益。Schwert[3](1996)对 1975 至 1991 年间发生的 1824 个并购事件采用事件研究法进行市场反应的研究,发现并购公司股东可以在信息公布后获得 35%的累计超常收益,属于非常积极的市场反应。此外,将事件窗口期扩大至公告日前后 20 个工作日,也会出现为正的市场反应。Kohers[4](2000)等在对高科技行业重组事件进行研究时,以 1995 至 1999 年发生的重组案例为研究样本,发现收购方股东在 [-20,20]的时间窗口期内可以获得大于零的异常收益,也就是说市场在窗口期内对该重组事件呈现正向的市场反应。
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2 资产重组市场反应相关理论概述
 
2.1 资产重组的界定
在研究资产重组前首先需要了解什么是资产。以会计学的角度出发,资产是指由企业过去经营交易的事项形成的,由企业拥有或控制的,预期会给企业带来经济利益的资源。但以经济学的视角分析,资产即泛指一切可以利用并可能会为企业带来收益的资源,例如企业的经济资源、人力资源和组织资源等。资产重组从字面上理解,就是将公司的资产重新进行组合。由于目前对“资产”定义的泛化,资产重组也就有了狭义与广义两种定义。狭义的定义即从会计视角出发,仅指企业与其他主体在资产、负债或所有者权益等项目之间进行的调整。而广义的定义即从经济学视角考虑,实质是对企业的全部要素进行重新整合。资产重组的定义除了有广义与狭义的区分以外,从资产重组的范围上来讲,国内外又有着不一样的标准,国外的资产重组包括企业分离、剥离、破产、清算等形式,且这里的资产重组与并购属于同一层次的概念。而国内的资产重组范围却更加宽泛,即包括兼并、收购、购买资产、股权转让、托管、分立合并、资产置换以及资产负债剥离等。综上所述,本文将资产重组界定为:企业资产的拥有者、控制者与企业外部的经济主体进行的,对企业资产的分布状态进行重新组合、调整、配置的过程,或对附在企业资产上的权利进行重新配置的过程。为了方便后续研究,本文按照 Wind 数据库中对资产重组的分类,以近 5 年各类资产重组事件发生的频率为依据,将资产重组分为四大类,分别为:发行股份购买资产、协议收购、资产置换和其他。其中,前三类在近 5 年发生的比率占全部资产重组的 94.5%,故将其单独分类,其余的资产重组方式列入其他,占比仅 5.5%。
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2.2 市场反应的界定
市场反应这一概念从字面上理解,是指产品或服务投放于市场后的销售情况,也就是说它体现的是该商品或服务对消费者产生的最直接影响后的体现。但对资本市场而言,这种产品或服务指的是上市公司相关的决策,对应的市场反应是指是由投资者购入或卖出股票带来的股价波动情况。对于资本市场中相关问题的市场反应,是在证券市场有效理论的基础上提出的。前文中提到过,我国的资本市场属于弱式有效的市场,股票的价格能够反应所有已经存在的关于股票交易或事项所形成的有价值的信息,同时股票价格会及时地随着信息的变化而变化,而已经存在的信息不会使股票价格产生波动。也就是说,资产重组市场反应即为当资本市场市场上接收到上市公司传递出的相关信息时,股价会根据该信息的情况而变动,这种股价的变动情况即为市场反应。
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3 资产重组市场反应的研究假设及方法设计.....20
3.1 资产重组市场反应的研究假设.......20
3.2 资产重组市场反应研究的方法设计..........21
4 资产重组市场反应的实证分析..............25
4.1 样本选择与数据来源............25
4.2 事件窗口期的选择.....27
4.3 市场反应的实证研究............27
5 研究结论与建议.....46
5.1 研究结论..........46
5.2 建议.......48
 
4 资产重组市场反应的实证分析
 
4.1 样本选择与数据来源
本文研究样本为我国深沪 A 股上市公司在 2012 至 2016 年间完成的资产重组事件,根据前文所述剔除不符合条件的样本后共计 316 起。按照证监会对上市公司的行业的分类标准,对样本公司进行分类,分布如表 4.1。由表 4.1 可知,本文的研究样本占市场总量比例为 38.68%,这是由于为了保证对资产重组市场反应研究结果的准确性,不受其他事件的影响,故在样本剔除时制定了严格的标准。从样本在行业的分布情况看,制造业在资产重组中样本中占有率高达 56.01%,同时该行业在市场整体占比同样位居第一,这是由于我国属于生产型大国,制造类企业在我国资本市场中在主导地位。同时,近年来由于制造业面临人力成本上涨、产能过剩、品牌缺乏影响力等问题,处于积极转型的状态。资产重组无疑是制造类企业转型的一个重要手段,因此在资产重组的市场中占比较大。其次数量最多的是服务业,随着经济水平的不断提升,第三产业的发展也在近十年来循序展开,所以现代服务类企业也活跃于资产重组的舞台上。位居第三位的是加工业,加工业在实质上与制造业有一定的相似之处,因此占比较多同样是由于我国实际市场情况所致,因此所占比重较大。
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结论
 
为了研究我国上市公司资产重组的市场反应,本文选取了深沪两市 A 股中 2012 至2016 年发生的资产重组事件共 316 宗,运用事件研究法以资产重组事件首次公告日为事件研究点,以[-20,20]为事件研究窗口期进行研究。同时,按照资产重组企业本身及重组事件的特点等因素为分类标准,分别进行市场反应的研究,最后结合财务指标与分组因素对整体样本进行多元线性回归,主要得出以下结论:资产重组事件会使市场在研究窗口期[-20,20]内产生大于 0 的显著累计异常收益,即在研究窗口期内有着积极的市场反应,且这种积极的市场反应在[-20,5]时已经出现,并于[-20,11]时达到峰值,在后期逐渐下降,最终得到整个窗口期[-20,20]的 CAR 为 19.84%。这可以说明以下几点:其一,由于资产重组事件产生的积极的市场反应在达到峰值后,呈现出一定程度的下降趋势,说明该事件所引起的对我国资本市场的积极作用会随着时间的推移逐渐降低,也就是说这个正向的市场的反应是暂时的。其二,除了在资产重组事件公告日后,我国资本市场会出现正向的市场反应,在重组事件公告前这种正向的市场反应已经出现,由此可以说明市场上存在资产重组事件相关信息提前泄露的问题,这对我国资本市场中秩序的维护及中小投资者的利益有一定程度的影响。其三,在事件公告日前提前出现正向的市场反应除了有资产重组相关信息提前泄露的因素外,资产重组事件涉嫌内幕交易的现象依然存在,由于内幕信息知情人对资产重组相关信息掌握的程度通常较高,因此存在内幕信息知情人利用内幕消息谋取私利的可能。本文研究了在中国资本市场中发生频率最高的三种重组方式:发行股份购买资产、协议收购、资产置换,并得出在研究窗口期内,市场对这三者均有正向的市场反应,但反应程度的高低依次排序为发行股份购买资产、资产置换、协议收购。这说明在我国资本市场中,发行股份购买资产相较其他两种方式而言更能引起市场的关注,同时发行股份购买资产事件的异常收益在事件公告日前出现的也更早,这意味着这类资产重组相比其他两种而言更容易信息泄露。
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参考文献(略)

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