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财务论文:Y市住房公积金资产财务证券化融资风险管理研究

添加时间:2017-12-18 19:28:50   浏览:次   作者: www.dxlwwang.com
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第 1 章 引言

 
1.1 选题背景与研究意义
1991 年上海房改方案提出通过建立住房公积金筹集专项住房资金,从此,我国开始探索利用住房公积金制度来解决职工住房难的问题。住房公积金储存于住房公积金管理中心(以下简称管理中心),由两部分组成:一是单位从职工个人工资中代为扣缴一部分,二是单位再配缴相同比例。缴纳住房公积金的职工在购房时,可以提取这部分住房储金或享受低息贷款。本质上,住房公积金制度是一种金融制度,其目的是支持职工解决住房问题,而要发挥其制度效应,就必须要有稳定且可持续的政策导向。近 20 年来,随着我国房地产经济的迅猛发展,住房公积金使用率逐年提高,越来越多的缴存者在购房时选择从管理中心申请资金贷款。因此,许多住房公积金使用率高的城市频繁出现贷款轮候、贷款提取条件提高、限定最高贷款额或者实行组合贷款等情况。对此,缴存者认为自己使用住房公积金的权利受到了限制,导致社会公众对住房公积金制度的效用产生质疑与诟病。住房公积金制度之所以被质疑,主要原因有以下三点:第一,住房公积金的供应量与需求量不配比。住房公积金制度在我国已施行二十多年,其缴存覆盖面积已相当大,但由于资金来源只有职工和单位缴存两部分,缴存比例也相对固定,所以其增长幅度不大,每年基本呈现出小幅平稳增长之势。而与之对应的是,近十年全国房地产市场迅速崛起,购房需求上涨,房价持续攀升,这使得住房公积金资金需求大增,资金供不应求。第二,管理中心贷款资产还款期限长、流动性差。除部分城市在试行保障房项目贷款外,绝大部分城市的住房公积金归集资金只能用于发放个人住房贷款。通常情况下,个人住房贷款的实际还贷年限都在 10 年以上,这直接导致管理中心资金回笼速度慢,流动性严重不足。第三,管理中心调节资金的能力有限。我国住房公积金实行的是资金属地化封闭运作,目前尚不能在不同地区之间调拨资金,也不能与住房公积金体系之外的银行或资本市场自主融通资金。基于以上三个原因,住房公积金制度解决职工住房的能力被严重削弱。
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1.2 文献综述
关于资产证券化的研究,国外要早于国内,可参考的文献较多。总结起来,这些文献主要从以下四个方面展开。资产证券化这一概念首次面世是在 1977 年美国投资银行家刘易斯·S·瑞尼尔与华尔街杂志社的记者在对抵押贷款转手证券的论述中,此后,“资产证券化”一词得到广泛应用。被誉为“证券化之父”的耶鲁大学教授 Frank·J·Fabozzi 将资产证券化定义为:“资产证券化是一个将具有共同特征的贷款、消费者分期付款合同、租约、应收账款和其它不流动的资产包装成可以市场化的、具有投资特征的带息证券的过程。”随后,花旗集团主席约翰·瑞德则对证券化给了一个更符合其本质的定义:证券化本质上是一个更高效、低成本的公共资本市场取代低效率且高成本的传统的金融中介机构。美国证券交易委员会将资产证券化定义为“企业将流动性不足的存量资产或具有未来固定现金流入的资产转换为在资本市场上可销售和流通的金融产品的过程。”国内也有一些学者提出了他们对于资产证券化的认识。邓伟利(2003)提出资产证券化的本质是一种流动性不足而且可产生稳定的未来收入的资产。证券公司可以通过资产重组或者提供担保等方式,将其转换呈低风险、较高收益的证券产品。潘彦、张银旗(2006)指出,资产证券化的本质就是直接通过金融市场发行证券、债务或股本,来进行融资的一种融资方式,是对间接融资的一种取代,因而又可以称之为融资证券化。它实质上是把流动性不足的优良资产赋予流动性的一个过程。以上学者的说法虽然有所不同,但其核心思想是一致的,即资产证券化就是把那部分缺乏流动性,但是未来期间能够带来稳定现金流收入的资产转换成证券,使其可以自由地在金融市场上出售和流通,并且该过程能够隔离风险、增强资产的流动性。站在发起人的角度,资产证券化实际上是将存量资产会产生的未来可预期的现金流提前变现,也就是出售存量资产来获得融资;站在投资者的角度,资产证券化是以基础资产的未来现金流为保障的一类债券。
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第 2 章 住房公积金贷款资产证券化相融资风险相关理论
 
2.1 资产证券化的基本原理
在资产的证券化中包含四个最基本也是最重要的关键词,即“基础资产现金流原理”,“资产重组原理”,“风险隔离原理”和“信用增值原理”。 对于要证券化的资产首先需要进行现金流的数量研究,接下来将其进行重新整合成为资产包,最后对资产及其他不符合条件的资产进行分离并评估各自风险,对于资产池来说,进行信贷也是有必要的。在资产证券化的变革过程中,上述四大原理变得越来越重要,特别是其中的狭义概念变得更加具有基本性,即住房抵押贷款证券化得到最充分的体现。众说周知,一个公司的项目盈利情况大致可以由其未来现金流体现出来。资产证券化首要任务就是需要对项目进行全面而彻底的现金流研究。项目中的基础资产现金流必须是能被预估的,也就是具有一定预期,后续的证券价值的确定和信用评估工作才有必要性。根据上述逻辑而言,实际上资产证券化与资产现金流的概念大体是一致的。这么说来,现金流研究应该成为资产证券化的主要目标以及内容。大体而言,现金流研究内容中核心问题为下列三项:其一是需要证券化的资产的估价、资产的风险和收益分析以及资产的现金流结构分析。个项目的资产如果需要证券化,首要解决的核心问题就是其价值的估计,只有对其进行正确的估值后才能进行证券的正确估值,这些都是项目资产证券化的基石;其二是对资产的风险与收益两者的预估。对项目进行资产证券化时,必须对其资产收益与风险两者进行分离和重组工作,风险及收益都是相对应的,当资产在实际生产运作过程中产生相应的收益,同时其相关所有者也要一并承担程度对等的风险,所以,需要对这两者进行有效研究与评估;其三是资产现金流的主体结构研究。就现金流而言,其在证券化中的初级地位体现为能使得资产证券化具有“自我清偿”能力,其原因在于证券化的所有资产产生的现金流都能用于证券清偿。资产证券化中证券的期限和本金及利息偿付情况必须与基础资产所产生的现金流特征相对应。所以在设计相应的资产证券化产品时,必须对现金流进行详细分析,充分考虑其内在特点才能设计出既符合基础资产的现金流特征,又能满足市场投资者需求的产品。
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2.2 资产证券化的理论基础
资产证券化作为一种新型的融资产品,不仅是开创了一种新的融资方式,也刷新了金融与制度安排,资产证券化是在相关理论的基础上进行创新的。资产证券化本质上是一种融资行为,所以必然以融资理论为基础。融资通常分为直接融资与间接融资,对于现代企业的直接融资方式而言,主要是发行债券与股票两种形式。现代企业所追求的是企业的市场价值最大化,企业为了达到市场价值最大化往往寻求最佳的融资结构。由于各种融资方式的资金成本、净收益、税收以及债权人对企业所有权的认可程度等存在的差异,在给定投资机会时,企业就需要根据自己的目标函数和收益成本约束来选择合适的融资方式,以确定最佳的融资结构,从而使企业市场价值达到最大化。一个合理的融资结构不仅有效地决定企业市场价值,同时对企业的融资成本、企业产权分配、治理结构以及通过资本市场对总体经济的增长等多方面都有一定影响,这就是经济学上称之的企业融资理论。资产证券化的最终目的是为了进行融资,它的本质就属于融资的一种行为方式,因而资产证券化的理论基础是建立在融资理论的基础上的。金融定价理论认为,产品未来预估的现金流实质上就是金融产品当前时刻的贴现值。资产证券化的首要步骤就是进行转让,此时需要证券化的资产就需要有一个初步定价。因为资产的定价与参与各方的利益息息相关,因而为资产证券化的资产拟定一个公平的价格就十分重要,有关资产定价在资产证券化融资中就是以这一理论为基础的。这也是为什么证券化对象为现金流而不是基础资产的原因。另外,资产支持型证券的支持依据就是基础资产在未来所能够带来的稳定的现金收益,所以是否有符合预期收益的稳定的现金流存在直接决定了能否发行预期规模的资产证券化产品。
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第 3 章 Y 市住房公积金贷款资产证券化融资现状.....15
3.1 Y 市住房公积金管理中心基本情况.....15
3.1.1 基本职能及机构设置.......15
3.1.2 业务运行情况........15
3.2 Y 市住房公积金贷款资产证券化融资背景....16
3.3 Y 市住房公积金贷款资产证券化融资方案....18
3.3.1 参与方及角色..........18
3.3.2 交易结构说明..........19
3.3.3 具体计划.......19
3.3.4 发行成本.......20
第 4 章 Y 市住房公积金贷款资产证券化融资风险分析..........21
4.1 运营风险.....21
4.2 财务风险.....23
4.3 抵押赎回风险........24
4.4 资金需求风险..........25
4.5 技术风险.......26
4.6 自有风险........27
第 5 章 应对 Y 市住房公积金贷款资产证券风险的措施.........28
5.1 结合自身能力合理选择融资规模............28
5.2 多种融资方式并列实行.....29
5.3 合理选择发行证券时间点............31
5.4 与有多重功能的金融机构合作降低中介成本.............32
5.5 加强内部管理..........32
 
第 5 章 应对 Y 市住房公积金贷款资产证券风险的措施
 
5.1 结合自身能力合理选择融资规模
虽然住房公积金资产证券化出现了明显的负利差,但仍进行证券化的原因有以下几点,一是住房公积金中心肩负着社会责任,公积金贷款利率较低,资产收益率低是无法改变的事实。二是资产证券化的过程实质上就是在举债融资。融资就会需要成本。即使不采取资产证券化的方式,而从其他金融机构借款,也要支付利息,而且成本会更高。三是响应政府去库存号召。以 Y 中心为例,2015 年 Y 市居民购房公积金贷款比例为 66%(房屋价格总额/公积金贷款额),按最大资金缺口融资算,融资 7.73 亿元,可引导约 11.71 亿(7.73/66%)资金用于房地产消费,而 Y 是 2016 年住房平均价格为2778.36 元/平方米,可解决 42.15 万平方米房地产库存(11.71 亿/2778.36 元/平方米)。四是改善民生,缓解住房压力。2015 年 Y 市供发放住房公积金贷款 8324 笔,平均贷款金额为 18.72 万元,倘若融资 7.73 亿,可向 41293(7.73 亿/18.72 万)户职工提供住房公积金贷款,能极大地缓解职工住房困难。五是增加税收收入。按最大融资 7.73 亿计算,房地产业平均税负为 7%-9%,可为当地政府增加税收至少 0.54 亿元。公积金个人住房贷款资产证券化实质上是利用个人贷款在未来可回收的本金和利息进行抵押融资来进一步放贷,融资资金是一次到位,分批使用。而市场需求是随时变化的,若一次融资过少,满足不了贷款市场需求;若一次融资过多,又造成资金的闲置。因此单笔融资金额应控制在合理的规模,需要合理评估。而本年可用于放贷的资金额度受到多个因素的影响,比如新增贷款占本年可用于放贷资金的比重、上年留存的可用于放贷的资金、增值收益额度以及融资期限均会对融资规模产生影响。根据中心目前贷款发放情况来看,新增贷款占本年可用于放贷资金的比重已达 95 以上%,且比率越高其融资规模越小,反之亦然。具体融资规模测算表 5.1 如下:
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结论
 
住房公积金资产证券化作为一种新型的融资方式,其目的在于化解住房公积金流动性不足,但是基于其较大的还本付息压力和较高的融资成本,中小城市的住房公积金中心需要酌情选择适合的融资规模及融资期限。分析发现对于资产规模较小、增值收益额度小的 Y 公积金中心,当融资规模较大时,中心承担较大的还本付息资金压力加大财务风险、需要弥补较高的负利差会增加运营风险、以及过高的超额抵押部分会加大赎回风险,加大运行风险。此外,再基于资金需求时效性风险、资产证券化操作风险以及住房公积金贷款的自有风险等风险的综合考虑,Y 中心不应通过资产证券化募集全部资金。尤其是当此次资产证券化产品票面利率较高(超过 4.65%)时,选择资产证券化需要付出的融资成本将高于公转商贴息贷款所需成本,应当选择公转商贴息方式进行融资。此外,Y 中心可以通过适当调整差别化的贷款政策,将全额贷款面积由 120 平方米降为 110 平方米来缓解资金压力。因此,诸如 Y 市的中小城市管理中心应当结合当地房产市场情况,及自身运行规模与能承受的风险等级,通过资产证券化方式筹集部分资金。此外,从 Y 市资产证券化融资项目的保障措施来讲,除了引入金融专业和计算机专业人才、加强贷款风险管理、建立贷款坏账核查、加强贷款本息回收管理外,还要建立强大的贷款信息数据库和完整的个人信用制度,同时可以向美国两房学习,政府提供税收优惠降低住房公积金资产证券化产品发行成本,并成立担保机构提供担保增强住房公积金资产证券化产品市场竞争力。由于笔者的能力有限,在分析问题时,可能带有一定的主观性,可能导致与实际情况存在一定的偏差。在数据资料方面,由于一些重要数据难以取得,故数据研究缺乏全面,使本文的分析有一定的局限性,再加上对一些理论分析的认识不足,因此本文有一些错漏粗糙之处,敬请各位老师批评指正。总之,笔者希望能通过对 Y 市住房公积金贷款资产证券化项目分析的研究,选择最适合该市住房公积金贷款的融资方案,对 Y 市乃至全国住房公积金贷款资产证券化的实际运作能够带来一定帮助。
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参考文献(略)

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